【摘要】前期，国务院出台养老金入市管理办法，标志着养老金入市迈出实质性一步。随着国内老龄化程度不断加深，如何实现养老金的保值增值、保障老年人的养老生活成为社会关注的热点问题。因此国务院批准养老金入市，进行多元化投资，以提高养老金的保值增值。
人口老龄化的挑战
随着中国人口出生率的下降以及人均寿命的延长，中国正在加速进入老龄化社会。
国际上通常看法是，当一个国家或地区60岁以上老年人口占人口总数的10%，或65岁以上老年人口占人口总数的7%，即意味着这个国家或地区的人口处于老龄化社会。
根据这个标准，2001年(7.1%)中国就已经进入了老龄化社会。并且2010~2014年，65岁及以上人口比重年均提高0.3个百分点，较2000~2009年平均上升0.1个百分点，老龄化呈加速趋势。2014年，中国60岁及以上人口达到21242万人，比重为15.5%。65岁及以上人口达到13755万人，与2001年相比增加了4700万人，比重为10.1%，均远高于老龄化社会的标准。
在老龄化加速的同时，中国劳动力人口绝对数量也在减少。2014年，16~59岁的劳动年龄段人口减了371万人，降幅超过了2013年，已连续三年下降。这意味着中国的“人口红利”正在不断下降。据测算，预计到2020年，中国老年人口将达到2.48亿，老龄化水平将达到17%。到2050年进入重度老龄化阶段，届时中国老年人口将达到4.37亿，约占总人口30%以上。
当前和今后一个时期，中国人口老龄化发展将呈现出老年人口增长快，规模大；高龄、失能老人增长快，社会负担重；农村老龄问题突出；老年人家庭空巢化、独居化加速；未富先老矛盾凸显五个特点。
老年人口数量的快速增长，也意味着养老压力的不断上升。
养老金保值增值的压力
养老金的筹资模式一般分为现收现付制和完全基金积累制。
现收现付制是在职的一代赡养已退休的上一代、在职的交费直接用于支付当期退休者的退休金。完全基金积累制是通过建立个人账户，企业和个人缴费全部进入个人账户，退休待遇水平完全取决于账户基金的积累额，账户基金可以进行投资。
现收现付制具有代际转移、以支定收的特点，因此很难应付老龄化的问题。因为该制度是当期职工支付上一代老人的养老金，吃的是人口红利，随着老年人口比重的不断上升，就意味着当期职工的负担会不断加重。而完全基金积累制是以收定支，个人退休养老金完全由自己工作期间的积累和投资收益决定，因而可以较好地解决老龄化的问题。
实际上，为了应对人口老龄化的问题，1995年中国开始了从企业养老保险从现收现付模式向“社会统筹与个人账户相结合”模式的改革。社会统筹部分由参保企业缴费形成，用于支付当期退休者的养老金。个人账户由参保职工缴费形成，采取完全积累方式，用于个人退休后的自我养老。实际上是结合了两种模式，实行部分基金积累制。
不过由于基金积累制是通过资金的不断累积支付个人的退休养老金，从而产生了保值增值的需求。
但目前，基本养老金只能投资于国债和银行定期存款。从现实的情况来看，全国基本养老保险基金从2000年开始有统计数据，截至2014年年底，平均年化收益率仅为2.32%。基本养老金每年收益率低于一年期存款利息收益，也低于14年来的通胀水平。另据中国社科院世界社会保障中心主任郑秉文测算，基本养老保险在过去20年来，贬值将近1000亿元。
正是为了应对养老金巨大的贬值压力，所以才推动了养老金入市，进行多元化投资，提高养老金保值增值的能力。
在多元化投资方面，全国社保基金和企业年金已经积累起一定的经验。2014年，基金权益投资收益额1424.60亿元，投资收益率11.69%。基金自成立以来的年均投资收益率8.38%，累计投资收益额5611.95亿元。而企业年金2007年至2012年投资收益率达8.35%。
同时，此前养老金入市试点也取得了一定成绩。广东省社保局局长阙广长日前透露，广东1000亿元养老金入市两年，年收益率超过6%，利润达110多亿元。
短期对股市无实质利好
从国外的经验来看，养老金入市，将推动资本市场持续的发展。而反过来，资本市场稳定的发展也会使得养老金本身不断增值，两者能够形成良性互动。特别是对于中国股市而言，散户比重过高，而机构投资者比重偏低是股市大起大落的重要因素。而养老金这种稳定长期的资金入市，有利于增强机构投资者的比重和地位，促进股市的平稳发展。
根据投资管理办法征求意见稿的规定，养老金“投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例合计不得高于基金资产净值的30%”。截至2014年底，中国基本养老金累计结余3.56万亿元，因此市场预期会有万亿资金进入股市，从而对股市形成巨大利好。不过这种估计过于乐观了。
首先，扣除当期支付资金、资金准备后，能够用于投资的资金远达不到3.56万亿。因此，这个数本身就存在高估。其次，由于不同省市养老金支出缺口不同，有的省份存在大量结存，而有的省份却入不敷出，需要靠财政补贴。因此，这些省份的养老金不可能入市。
此外，还有一个重要的因素在于目前养老金统筹的层次偏低，阻碍了养老金的入市速度。
根据人社部统计，目前全国有31个省份和新疆生产建设兵团已建立养老保险省级统筹制度。但从资金管理上看，省级统筹并没有真正到位。除几个直辖市和个别省份外，大多数采取的都是养老保险的省级调剂金模式，而不是完全的养老保险基金省级统收统支。收缴的养老保险基金仍然大部分掌控在市级、县级政府等两千多个独立的行政单位手中，中国目前现有2000多个社保统筹单位，也就是有2000多个资金池。养老保险基金的分散管理与“碎片化”状态，导致其很难实现集中管理运营。推进养老保险基金的全国统筹将是其投资管理的关键之一。
因此，养老金入市的规模和速度可能都要低于我们的预期，因此对短期股市也就不能形成实质性的利好。短期来看，更多在于提振信心，改善预期。
做实个人账户是关键
上文已提过，目前中国养老金实行的是“社会统筹与个人账户相结合”的部分积累模式。但是，在由现收现付向新模式转轨的过程中，就产生了改革成本。因为改革之后的职工的一部分缴费需要存下来计入个人账户，就存在改革时已经退休职工的养老金无从支付的问题。加之20世纪90年代国有企业改革引发提前退休等原因，社会统筹账户资金不足以支付当期退休者的养老金。因此，就存在长期借用个人账户资金填补统筹缺口，从而使得个人账户处于“空账”运行的状态。而基本养老金实际上仍然处于现收现付的状态。
国家也在试图解决个人账户空账问题。2001年中央政府决定由辽宁省实施做实个人账户试点，此后扩大到了吉林、黑龙江等13个省市。不过现实的效果并不明显。2014年年末，辽宁、吉林、黑龙江、天津、山西、上海、江苏、浙江、山东、河南、湖北、湖南、新疆等13个做实企业职工基本养老保险个人账户试点省份共积累基本养老保险个人账户基金5001亿元。而个人账户缺口2013年底就已达到3.1万亿。
2014年，全年城镇职工基本养老保险基金收入虽然达到25310亿元，但征缴收入只有20434亿元，低于21755亿元的支出规模。当年通过各级财政补贴基本养老保险基金3548亿元，扣除收支缺口后的结存额度仍不足以弥补当年个人空账的缺口。
2005年发布的《国务院关于完善企业职工基本养老保险制度的决定》中指出“做实个人账户，积累基本养老保险基金，是应对人口老龄化的重要举措，也是实现企业职工基本养老保险制度可持续发展的重要保证”。如果不做实个人账户，真正实现和统筹账户的分离，积累基本养老保险基金，实现可持续发展的目的也就难以达到。而仅仅通过财政补贴很难达到这个目的，就需要考虑通过划拨国有资产、发行特种债券等多种手段来共同弥补养老金缺口，做实个人账户，通过多元化投资逐步实现养老金的自我循环发展。
而对于分离后的统筹部分养老金，应当在确保安全性的前提下，再考虑保值增值的问题。即使此前基本养老金只能投资于国债和银行存款，平均2.32%的收益率甚至低于一年期存款平均利率也是不合理的。这一方面是因为前文提到的养老金统筹层次偏低，资金分散，难于投资管理有关。另一方面，也是由于中国债券市场仍然不够发达，投资渠道和品种都不够丰富有关。因此，需要进一步推进养老金的全国统筹，同时促进债券市场的发展。
慧择提示：养老金入市，长期来看，有利于维稳股市发展，为股市注入流动资金支持，也在一定程度上恢复了股市投资信心。养老金作为社会群众的“保命钱”，入市后需要在保证资金安全的前提下，逐步实现保值增值。
人口老龄化的挑战
随着中国人口出生率的下降以及人均寿命的延长，中国正在加速进入老龄化社会。
国际上通常看法是，当一个国家或地区60岁以上老年人口占人口总数的10%，或65岁以上老年人口占人口总数的7%，即意味着这个国家或地区的人口处于老龄化社会。
根据这个标准，2001年(7.1%)中国就已经进入了老龄化社会。并且2010~2014年，65岁及以上人口比重年均提高0.3个百分点，较2000~2009年平均上升0.1个百分点，老龄化呈加速趋势。2014年，中国60岁及以上人口达到21242万人，比重为15.5%。65岁及以上人口达到13755万人，与2001年相比增加了4700万人，比重为10.1%，均远高于老龄化社会的标准。
在老龄化加速的同时，中国劳动力人口绝对数量也在减少。2014年，16~59岁的劳动年龄段人口减了371万人，降幅超过了2013年，已连续三年下降。这意味着中国的“人口红利”正在不断下降。据测算，预计到2020年，中国老年人口将达到2.48亿，老龄化水平将达到17%。到2050年进入重度老龄化阶段，届时中国老年人口将达到4.37亿，约占总人口30%以上。
当前和今后一个时期，中国人口老龄化发展将呈现出老年人口增长快，规模大；高龄、失能老人增长快，社会负担重；农村老龄问题突出；老年人家庭空巢化、独居化加速；未富先老矛盾凸显五个特点。
老年人口数量的快速增长，也意味着养老压力的不断上升。
养老金保值增值的压力
养老金的筹资模式一般分为现收现付制和完全基金积累制。
现收现付制是在职的一代赡养已退休的上一代、在职的交费直接用于支付当期退休者的退休金。完全基金积累制是通过建立个人账户，企业和个人缴费全部进入个人账户，退休待遇水平完全取决于账户基金的积累额，账户基金可以进行投资。
现收现付制具有代际转移、以支定收的特点，因此很难应付老龄化的问题。因为该制度是当期职工支付上一代老人的养老金，吃的是人口红利，随着老年人口比重的不断上升，就意味着当期职工的负担会不断加重。而完全基金积累制是以收定支，个人退休养老金完全由自己工作期间的积累和投资收益决定，因而可以较好地解决老龄化的问题。
实际上，为了应对人口老龄化的问题，1995年中国开始了从企业养老保险从现收现付模式向“社会统筹与个人账户相结合”模式的改革。社会统筹部分由参保企业缴费形成，用于支付当期退休者的养老金。个人账户由参保职工缴费形成，采取完全积累方式，用于个人退休后的自我养老。实际上是结合了两种模式，实行部分基金积累制。
不过由于基金积累制是通过资金的不断累积支付个人的退休养老金，从而产生了保值增值的需求。
但目前，基本养老金只能投资于国债和银行定期存款。从现实的情况来看，全国基本养老保险基金从2000年开始有统计数据，截至2014年年底，平均年化收益率仅为2.32%。基本养老金每年收益率低于一年期存款利息收益，也低于14年来的通胀水平。另据中国社科院世界社会保障中心主任郑秉文测算，基本养老保险在过去20年来，贬值将近1000亿元。
正是为了应对养老金巨大的贬值压力，所以才推动了养老金入市，进行多元化投资，提高养老金保值增值的能力。
在多元化投资方面，全国社保基金和企业年金已经积累起一定的经验。2014年，基金权益投资收益额1424.60亿元，投资收益率11.69%。基金自成立以来的年均投资收益率8.38%，累计投资收益额5611.95亿元。而企业年金2007年至2012年投资收益率达8.35%。
同时，此前养老金入市试点也取得了一定成绩。广东省社保局局长阙广长日前透露，广东1000亿元养老金入市两年，年收益率超过6%，利润达110多亿元。
短期对股市无实质利好
从国外的经验来看，养老金入市，将推动资本市场持续的发展。而反过来，资本市场稳定的发展也会使得养老金本身不断增值，两者能够形成良性互动。特别是对于中国股市而言，散户比重过高，而机构投资者比重偏低是股市大起大落的重要因素。而养老金这种稳定长期的资金入市，有利于增强机构投资者的比重和地位，促进股市的平稳发展。
根据投资管理办法征求意见稿的规定，养老金“投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例合计不得高于基金资产净值的30%”。截至2014年底，中国基本养老金累计结余3.56万亿元，因此市场预期会有万亿资金进入股市，从而对股市形成巨大利好。不过这种估计过于乐观了。
首先，扣除当期支付资金、资金准备后，能够用于投资的资金远达不到3.56万亿。因此，这个数本身就存在高估。其次，由于不同省市养老金支出缺口不同，有的省份存在大量结存，而有的省份却入不敷出，需要靠财政补贴。因此，这些省份的养老金不可能入市。
此外，还有一个重要的因素在于目前养老金统筹的层次偏低，阻碍了养老金的入市速度。
根据人社部统计，目前全国有31个省份和新疆生产建设兵团已建立养老保险省级统筹制度。但从资金管理上看，省级统筹并没有真正到位。除几个直辖市和个别省份外，大多数采取的都是养老保险的省级调剂金模式，而不是完全的养老保险基金省级统收统支。收缴的养老保险基金仍然大部分掌控在市级、县级政府等两千多个独立的行政单位手中，中国目前现有2000多个社保统筹单位，也就是有2000多个资金池。养老保险基金的分散管理与“碎片化”状态，导致其很难实现集中管理运营。推进养老保险基金的全国统筹将是其投资管理的关键之一。
因此，养老金入市的规模和速度可能都要低于我们的预期，因此对短期股市也就不能形成实质性的利好。短期来看，更多在于提振信心，改善预期。
做实个人账户是关键
上文已提过，目前中国养老金实行的是“社会统筹与个人账户相结合”的部分积累模式。但是，在由现收现付向新模式转轨的过程中，就产生了改革成本。因为改革之后的职工的一部分缴费需要存下来计入个人账户，就存在改革时已经退休职工的养老金无从支付的问题。加之20世纪90年代国有企业改革引发提前退休等原因，社会统筹账户资金不足以支付当期退休者的养老金。因此，就存在长期借用个人账户资金填补统筹缺口，从而使得个人账户处于“空账”运行的状态。而基本养老金实际上仍然处于现收现付的状态。
国家也在试图解决个人账户空账问题。2001年中央政府决定由辽宁省实施做实个人账户试点，此后扩大到了吉林、黑龙江等13个省市。不过现实的效果并不明显。2014年年末，辽宁、吉林、黑龙江、天津、山西、上海、江苏、浙江、山东、河南、湖北、湖南、新疆等13个做实企业职工基本养老保险个人账户试点省份共积累基本养老保险个人账户基金5001亿元。而个人账户缺口2013年底就已达到3.1万亿。
2014年，全年城镇职工基本养老保险基金收入虽然达到25310亿元，但征缴收入只有20434亿元，低于21755亿元的支出规模。当年通过各级财政补贴基本养老保险基金3548亿元，扣除收支缺口后的结存额度仍不足以弥补当年个人空账的缺口。
2005年发布的《国务院关于完善企业职工基本养老保险制度的决定》中指出“做实个人账户，积累基本养老保险基金，是应对人口老龄化的重要举措，也是实现企业职工基本养老保险制度可持续发展的重要保证”。如果不做实个人账户，真正实现和统筹账户的分离，积累基本养老保险基金，实现可持续发展的目的也就难以达到。而仅仅通过财政补贴很难达到这个目的，就需要考虑通过划拨国有资产、发行特种债券等多种手段来共同弥补养老金缺口，做实个人账户，通过多元化投资逐步实现养老金的自我循环发展。
而对于分离后的统筹部分养老金，应当在确保安全性的前提下，再考虑保值增值的问题。即使此前基本养老金只能投资于国债和银行存款，平均2.32%的收益率甚至低于一年期存款平均利率也是不合理的。这一方面是因为前文提到的养老金统筹层次偏低，资金分散，难于投资管理有关。另一方面，也是由于中国债券市场仍然不够发达，投资渠道和品种都不够丰富有关。因此，需要进一步推进养老金的全国统筹，同时促进债券市场的发展。
慧择提示：养老金入市，长期来看，有利于维稳股市发展，为股市注入流动资金支持，也在一定程度上恢复了股市投资信心。养老金作为社会群众的“保命钱”，入市后需要在保证资金安全的前提下，逐步实现保值增值。
