货币政策调控

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　　【摘要】在不久前召开党外人士座谈会时，中央提出了‘稳增长、调结构、保民生、促稳定’的表述。稳定增长成为首要任务，这是一个非常明显的变化，虽然 政策基调不变，但政策执行的重心和力度肯定会发生变化。
　　对于明年的宏观调控基调，中央保持了政策的连续性和稳定性，提出“实施积极的财政政策和稳健的货币政策”，但这次会议同时提出“增强调控的针对性、灵活性、前瞻性”，替代了此前“针对性、灵活性、有效性”的表述。同时还提出，“保持经济平稳较快发展和物价总水平基本稳定”。
　　市场肯定对春节前资金极度短缺的情境记忆犹新，当时银行几乎无钱可贷，12月份大型银行的超额准备金率曾降至0.9%的近10年最低点。而市场利率也是随之飙升，Shibor曾升至8%水平。但当前市场情况发生了显着变化，隔夜Shibor已经跌破1.7%至1.6783%。市场何以发生如此大的变化？
　　原因在于市场的供需格局发生了大的变化。从供给角度看，现金回流、公开市场净投放以及外汇占款等三因素推动节后货币投放明显增加。节后现金回流1.08万，公开市场操作上2月份和3月的第一周共累计投放资金3600亿元，而2月份外汇占款余额增加2000亿左右将是保守的估计，三项导致货币投放超过1.6万亿。而从需求情况看，信贷出现主动和被动降低的双抑制。在银监会的资本充足率等四项监管工具和动态准备金率的作用下，银行放贷冲动降低。但我们认为更关键的是，企业信贷的主动需求出现降低倾向。
　　基于“经济下、物价高”的格局，我们认为，货币政策将继续维持一定的调控力度，3月18日晚央行再次宣布提高0.5个百分点以继续回收流动性，这更像是温家宝总理提出“控制物价过快上涨的货币条件”这调控要求的快速响应。此次调高准备金率也传递出两个信息：一是央行的调控工具依然偏重数量工具，预期的加息并未来临，提高准备金率仍属中性；二是加息工具谨慎使用表明调控政策仍希望在“控物价和稳增长”间保持平衡。
　　因此，我们维持原来的判断，即鉴于货币条件已改变的情况下，政策将告别“偏紧”操作，进入“平衡”的稳健操作，尤其是在再次调高准备金率后，后期到期资金明显减少，流动性管理将进一步回归到以公开市场操作和信贷管理为主的柔性管理。当前的货币操作也基本上朝这个方向运行，本周央行利用央票和正回购回笼资金2300亿元，已连续两周实现净回笼，公开市场操作功能被有效激活。据报道，央行已经对数家银行取消了此前上调的差别存款准备金率。加息将依据3月份CPI而定，维持上半年在4月份可能加息一次的判断。而在货币选择“稳健”操作下，为了稳增长，针对区域经济、保障房、文化旅游等消费以及新兴产业等领域的财政扶持政策有望提前和加大力度。
　　预计在中央经济工作会议上，对两大政策的定调还将是“积极的财政政策”和“稳健的货币政策”。但这种政策组合在2012年的具体操作中的含义显然将与过去不完全相同。
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