【摘要】近日，联讯证券对于政府投资对民间投资的带动作用发表看法，发表的内容是怎样的，联讯证券是如何评价政府投资对民间投资的带头作用的呢？我们来看一下联讯证券发表的几大看法。
1、8月的工业生产增速好于预期，我们仍然认为7月始的这波回升的原因更多仍然是季节性旺季的挪移，这种挪移可能源于两个原因：一是由于今年年初的政府履新对今年的季节性补库存造成了后移；二则是去年年初的需求收缩和在政策预期下补库存同步进行，导致这一轮库存周期被拉长，这一点我们在《迟来的旺季》一文中已经做了论证。从指数构成来看，上游品种增加值回升拉动了整体工业增加值继续向上，但中游品种增加值上行动力仍然有限，二者的短暂背离印证了内部需求仍然羸弱。虽然上游品种增加值与整体指数相关性较大，并拉动工业增加值继续回升，但从近几年来看，中游品种的产出增速领先于上游，故工业回升的持续性仍旧有待考察。
2、如果中游强势需求缺位的话，外部需求亦有从上端拉动产业链的可能，我们认为外部需求带来的一般贸易项下的扩张可能成为经济的下一个主动力，并且由于外部主导项下很难造成贸易差值（出口-进口）的收缩，故出口对经济的拉动力量可能在初期呈现双边强力拉动。从整体外围环境来看，其仍在一个缓慢向好的过程之中，我们认为这种出口的向好的趋势或将持续，并且将对经济形成持续的正面作用。
3、但是从同比的角度，出口增速或仍未现周期性底部。由于出口同比增速受翘尾因素扰动较多，那么基数成为趋势判断的重要因素之一。从我们计算出的周期性翘尾因素来看，其短期对数据仍有较大的掣肘作用，加之今年一季度出口虚增的因素可能会反馈在明年的基数上，出口的同比口径短期难以迅速回升，但由于出口的虚增或并未统计入工业增加值等总量指标中，故我们认为出口对经济的积极作用或将于明年一季度开始显现，短期出口继续回落的风险犹在。
4、房地产核心指标销售面积继续下降，带动房地产投资出现减速，对房地产投资形成天花板效应，我们看到Shibor对销售指标存在2-3个季度的反向相关关系，那么如果目前政策仍然保持紧平衡的话，房地产前端销量指标将会继续压制房地产投资增速。而房地产再融资放开，其主要的功能是使得存量项目加速推进。除此之外，其在一定程度上对一级市场指标具有逆周期刺激作用，但如果没有需求的配合的话，这种因资金瓶颈政策性解开而释放的红利存在较弱的力度和持续性，并且这种影响很可能仅存在于斜率上。故我们总体认为对房地产投资短期受政策偏紧的影响继续下降。
5、中央层面财政收入继续加快，而地方财政收入增速已降至09年来的最低值。这种背离反映了政府储蓄发生了严重的失衡，只能使得地方政府过度依赖不连续的基金性受益（以土地出让金为主），而房地产的下滑风险对土地出让金继续减损的风险仍然存在，或将使得地方政府的收支情况继续紧张，并会对地方政府对经济的拉动效果产生弱化的作用。资金约束使中央投资对地方投资的拉动力基本为0，虽然地方政府债务放开能对地方财政起到补充作用，但短期力量仍然比较微弱，城投债发行亦较年初出现下降，说明财政约束使得地方政府投资热情并不大。
6、发改委核准项目数仍然保持在低位，说明整体基建增速的加快亦是暂时性的。从铁路投资来看，目前的已完成投资额为2782亿，若按照今年完成6900亿元的计划估计，后四个月的投资增速可能仅有11.9%，比前8个月的17,1%大幅放缓，对基建投资形成压力。另外，政府投资对民间投资的带动作用几乎衰竭，民间投资增速很难企稳。
7、消费增速类似于后端价格指标，例如本次对消费拉动最大的分项是石油制品类，但这次石油制品消费增速的反弹则是由于国内油价同比回升引起，这又与出口大产业链相关，故很难形成对经济独立的作用力。而在国内经济趋势的尾端，则有消费对经济的短期顺势尾部效应，从目前来看，消费增速（关键是耐用消费品）顺周期趋势很强，结合我们对其他指标的判断，我们认为消费名义增速或将继续向上，而名义增速短期仍有下降空间，如果外部需求使经济于明年一季度成功企稳的话，名义消费增速可能届时形成一个周期性底部。
8、看空的逻辑主要来自内需，我们认为偏紧的货币政策将很难带动起“房地产-财政-基建-制造业-消费”这一链条，如果货币政策不放松，这个链条的梗阻作用甚至大于去年，故库存周期底部波动和旺季滞后是我们对这一波的主要解释。我们看多的逻辑主要来自于外需，外围经济的回暖或将使经济成功企稳。但由于两种需求底部的错位，经济很可能在9月形成阶段性高位，四季度或将继续回落，而明年一季度经常贸易项带来单边顺差扩张可能使经济形成真正的底部。
慧择提示：联讯证券认为虽然政府投资对民间投资在某种程度上起到了一定的积极作用，但是从目前的效果来看政府投资对民间投资的带动作用几乎衰竭。
1、8月的工业生产增速好于预期，我们仍然认为7月始的这波回升的原因更多仍然是季节性旺季的挪移，这种挪移可能源于两个原因：一是由于今年年初的政府履新对今年的季节性补库存造成了后移；二则是去年年初的需求收缩和在政策预期下补库存同步进行，导致这一轮库存周期被拉长，这一点我们在《迟来的旺季》一文中已经做了论证。从指数构成来看，上游品种增加值回升拉动了整体工业增加值继续向上，但中游品种增加值上行动力仍然有限，二者的短暂背离印证了内部需求仍然羸弱。虽然上游品种增加值与整体指数相关性较大，并拉动工业增加值继续回升，但从近几年来看，中游品种的产出增速领先于上游，故工业回升的持续性仍旧有待考察。
2、如果中游强势需求缺位的话，外部需求亦有从上端拉动产业链的可能，我们认为外部需求带来的一般贸易项下的扩张可能成为经济的下一个主动力，并且由于外部主导项下很难造成贸易差值（出口-进口）的收缩，故出口对经济的拉动力量可能在初期呈现双边强力拉动。从整体外围环境来看，其仍在一个缓慢向好的过程之中，我们认为这种出口的向好的趋势或将持续，并且将对经济形成持续的正面作用。
3、但是从同比的角度，出口增速或仍未现周期性底部。由于出口同比增速受翘尾因素扰动较多，那么基数成为趋势判断的重要因素之一。从我们计算出的周期性翘尾因素来看，其短期对数据仍有较大的掣肘作用，加之今年一季度出口虚增的因素可能会反馈在明年的基数上，出口的同比口径短期难以迅速回升，但由于出口的虚增或并未统计入工业增加值等总量指标中，故我们认为出口对经济的积极作用或将于明年一季度开始显现，短期出口继续回落的风险犹在。
4、房地产核心指标销售面积继续下降，带动房地产投资出现减速，对房地产投资形成天花板效应，我们看到Shibor对销售指标存在2-3个季度的反向相关关系，那么如果目前政策仍然保持紧平衡的话，房地产前端销量指标将会继续压制房地产投资增速。而房地产再融资放开，其主要的功能是使得存量项目加速推进。除此之外，其在一定程度上对一级市场指标具有逆周期刺激作用，但如果没有需求的配合的话，这种因资金瓶颈政策性解开而释放的红利存在较弱的力度和持续性，并且这种影响很可能仅存在于斜率上。故我们总体认为对房地产投资短期受政策偏紧的影响继续下降。
5、中央层面财政收入继续加快，而地方财政收入增速已降至09年来的最低值。这种背离反映了政府储蓄发生了严重的失衡，只能使得地方政府过度依赖不连续的基金性受益（以土地出让金为主），而房地产的下滑风险对土地出让金继续减损的风险仍然存在，或将使得地方政府的收支情况继续紧张，并会对地方政府对经济的拉动效果产生弱化的作用。资金约束使中央投资对地方投资的拉动力基本为0，虽然地方政府债务放开能对地方财政起到补充作用，但短期力量仍然比较微弱，城投债发行亦较年初出现下降，说明财政约束使得地方政府投资热情并不大。
6、发改委核准项目数仍然保持在低位，说明整体基建增速的加快亦是暂时性的。从铁路投资来看，目前的已完成投资额为2782亿，若按照今年完成6900亿元的计划估计，后四个月的投资增速可能仅有11.9%，比前8个月的17,1%大幅放缓，对基建投资形成压力。另外，政府投资对民间投资的带动作用几乎衰竭，民间投资增速很难企稳。
7、消费增速类似于后端价格指标，例如本次对消费拉动最大的分项是石油制品类，但这次石油制品消费增速的反弹则是由于国内油价同比回升引起，这又与出口大产业链相关，故很难形成对经济独立的作用力。而在国内经济趋势的尾端，则有消费对经济的短期顺势尾部效应，从目前来看，消费增速（关键是耐用消费品）顺周期趋势很强，结合我们对其他指标的判断，我们认为消费名义增速或将继续向上，而名义增速短期仍有下降空间，如果外部需求使经济于明年一季度成功企稳的话，名义消费增速可能届时形成一个周期性底部。
8、看空的逻辑主要来自内需，我们认为偏紧的货币政策将很难带动起“房地产-财政-基建-制造业-消费”这一链条，如果货币政策不放松，这个链条的梗阻作用甚至大于去年，故库存周期底部波动和旺季滞后是我们对这一波的主要解释。我们看多的逻辑主要来自于外需，外围经济的回暖或将使经济成功企稳。但由于两种需求底部的错位，经济很可能在9月形成阶段性高位，四季度或将继续回落，而明年一季度经常贸易项带来单边顺差扩张可能使经济形成真正的底部。
慧择提示：联讯证券认为虽然政府投资对民间投资在某种程度上起到了一定的积极作用，但是从目前的效果来看政府投资对民间投资的带动作用几乎衰竭。
